Geçen hafta çarşamba günü ABD ve Avrupa borsalarında dalgalanma (korku) endeksi (VIX) birden tavana çarptı. Borsalar hızla düştü. Cuma günü biraz rahatlayıp toparlandılar. Piyasaların bu durumu adeta bir madde bağımlısının, satıcısı randevusuna geç kalınca, önce eyvah ya polise yakalandıysa, ya gelmezse telaşıyla bir “panik atak” yaşamaya sonra satıcının “geliyorum merak etme” mesajını alınca rahatlamaya başlamasına benziyor.
Merkez bankaları 2008’den bu yana piyasalara düzenli aralıklarla toplam 8-10 trilyon dolar likidite enjekte ettiler. Piyasalar bu likidite enjeksiyonlarına alıştı, bunlar olmadan yapamaz hale geldi. Şimdi kimi yorumcular, daha derinde yatan yapısal sorunlar aşılmadan madde bağımlılığı sorunu ortadan kalkmaz diyor. Kimileri de bu bağımlılık kalkmadan bu yapısal sorunlara çözüm üretilemeyeceğine inanıyor.
Bu tartışma devam ederken ABD Merkez Bankası çok dikkatli bir biçimde likidite enjeksiyonu dozunu azaltıyor, tamamen keserek faizleri yükseltmeye başlayacağı bir noktaya yaklaşıyordu. Mali piyasalar da giderek daha fazla tedirgin olmaya başlamıştı.
Geçen hafta salı günü yayımlanan 18 Avro ülkesi ekonomisi verileri, yılın ikinci dört aylık döneminde, üretimde büyüme hızının “0” olduğunu gösterirken Almanya ekonomik büyüme beklentisini bu yıl için yüzde 1.8’den 1.2’ye, gelecek yıl için yüzde 2’den 1.2’ye çekiyordu. Bu verilere karşın bir anlamda AB mali piyasalarının polisliğini üstlenmiş Almanya yönetimi, sıkı para politikasını değiştirmeyeceğini, Bundesbank, Avrupa Merkez Bankası’nın (AMB) bono alma (likidite enjekte etme) politikasına karşı olduğunu açıklıyordu. Çarşamba gününün “panik atağı” böyle başladı.
Perşembe günü toplanan AB zirvesinde, Fransa ve İtalya, Almanya’ya baskı yaptılar. Almanya Şansölyesi Merkel, somut bir şey vaat etmese de “büyümeye” yönelik önlemlerden söz etti. AMB alımlara yakında başlayacağını açıkladı. ABD ve Avrupa, İngiltere merkez bankaları faizlerin artmayacağını düşündüren ifadeler kullandılar. Piyasalar rahatladı, cuma günü toparlandılar.

Kötü sonbahardan daha kötü bir kışa doğru
Geçen hafta bir panik yaşandı ama dikkatle bakınca piyasaların eylül ayından bu yana gerilemekte olduğunu görüyoruz:
FT 100 (Londra) 4/09’da 6878’den 16/10’da 6200’düzeyine geriledi, haftayı 6310’la kapattı. FT Eurofirst 300, aynı dönemde 1400’den 1247’ye geriledi, haftayı 1280’le kapattı. XDax (Frankfurt) 15/09’da 9799’dan 16/10’da 8582’ye düştü, haftayı 8850’le kapattı. Atlantik’in öbür yakasında S&P 500, 18/10’da 2011’den 16/10’da 1856’ya geriledi, haftayı 1886’yla kapattı. Asya’da Hang Seng, 3/09’da 25318 düzeyinden 16/10’da 22900’a geriledi ve haftayı 23023’le kapadı. Nikkei 25/09’da 16374 noktasından gerilemeye başladı, haftayı 14532 ile kapadı (Financial Times).
VIX dalgalanma endeksine bakınca da 22 Ağustos’ta 11.47’den 30 Eylül’de 16.31 ve 16 Ekim’de de 30.69 yükseldikten sonra cuma günü haftayı 23 düzeyinde kapadığını görüyoruz (Market Watch).
Böylece fırtınanın geçtiğini düşünmeye başlayabiliriz, ama bakış açımızı biraz daha genişletirsek yalnızca borsaların değil, petrolün, temel malların (demir, bakır, soya, buğday, şeker) hatta altın fiyatlarının da haziran-temmuz aylarından bu yana gerilemekte olduğunu, uzun dönemli -10 yıllık- Hazine kâğıtlarının getirilerinin yüzde 1 - 0.5 düzeylerine indiğini görebiliyoruz.
Fiyatlardaki bu gerilemeler, kronik bir talep yetersizliği, kapasite fazlası sorununa işaret ederken bono faizleri, yatırımcıların uzun dönemde ekonomik canlanma beklemediğini söylüyor.
Bu ortamda mali piyasaların ellerindeki borçları merkez bankasına transfer etmeye devam etmek için likidite enjeksiyonunun devamını, talep yetersizliğinden yakınan mal piyasalarının da talebi desteklemeye yardımcı olacak kredi genişlemesinin, düşük faiz oranlarının devamını istemeleri ilk anda anlaşılabilir bir durum. Ancak likidite genişledikçe borç yükünün, spekülatif balon riskinin artmaya devam ettiği de bir gerçek.
Geçen hafta aktardığım Geneva Report’un işaret ettiği gibi 2008’den 2013 sonuna kadar küresel toplam borç (hazine, şirket ve hane halkı) yükü azalmak bir yana 34 triyon dolar artarak 186 triyon dolara ulaşmış. Bu dönemde toplam borcun GSH’ye oranı, dünyanın en büyük ekonomisi konumuna yükselmekte olan Çin’de yüzde 72’den, 212’ye yükselmiş. ABD’de bu oran halen yüzde 265, Japonya’da yüzde 411.
Kısacası faizler son derecede düşük, likidite genişliyor borçlar artıyor ama IMF’nin her fırsatta vurguladığı gibi yeni “normal” uzun dönemli düşük büyüme olarak şekillenmeye devam ediyor.

‘Bağımlılığın’ yapısal nedenleri...
Likidite bağımlılığının yapısal nedenleri var ama önce bağımlılık sorununu çözelim (bütçe disiplini, borçların tasfiyesi) diyenler hastayı daha da ağır fiziki ve ruhsal (ırkçılığın artmakta, faşist eğilimli partilerin güçlenmekte olduğunu anımsayalım) krizlere doğru itiyor. Bu yüzden “yapısal sorunlarla ilgilenmeden bu bağımlılık ortadan kalkmaz” diyenler haklı diye düşünüyorum.
Ortada bu kadar para varken neden mali piyasalar hâlâ likidite istiyor? Neden talep yetersizliği sorunu deflasyonu (hatta depresyon) hafiflemiyor? Financial Times’da Gillian Tett geçen hafta bu sorulara iki açıklama ile cevap veriyordu: “Yatırımcılar birbirlerine güvenmedikleri için ellerindeki likiditeyi yeni yatırımlara yönlendirmiyorlar. Piyasalarda satıcıyla alıcıyı buluşturmak çok zorlaştı.”
Bu açıklamalara yakından bakarsak karşımıza “kâr oranları” sorunu çıkar. Yatırımcı vereceği krediyi alanın ya da yapacağı yatırımın yeterli kârı yaratabileceğine inanmıyor. Kimin borcunun ya da alacağının aslında ne kadar riskli olduğunu bilmek de çok zor. İkincisi, Tett “Mal alırken likidite sorunu yok, ama satarken var” diyor. Bu da piyasalardaki kâğıtların beklenen getiriyi sağlayacağına (kâğıdın temsil ettiği sermayenin kâra dönüşebileceğine) ilişkin bir güvensizliğe işaret ediyor.
Sermayenin geleceğe ilişkin güvensizliği (kâr beklentisi) devam ettikçe de yatırımcıya üretime yönelmek, yeni yatırım yapmaktansa merkez bankalarının likidite genişlemelerine dayanmak daha güvenli geliyor.
Bu madalyonun öbür yüzünde de yüksek işsizlik, düşük ücretler, devlet piyasadan çıkarken özel sektörün oluşan açığı doldurmaktaki “başarısızlığı”, hatta savaş harcamalarının dayanılmaz cazibesi var... Çarşamba günü devam edeceğim.